미 연방준비제도이사회(연준)가 정책금리를 올렸는데도 10년 만기 국채수익률 등 시장금리는 오히려 떨어지고 장단기금리 차이도 줄어들고 있다. 이는 앞으로 경기가 둔화되고 머지않아 이번 금리인상 사이클이 종료될 수 있다는 것을 시사한다.

2008년 금융위기 전후 연준은 통화정책을 적극적으로 운용했다. 2007년 5.00~5.25%였던 연방기금금리를 2008년 말에는 0.00~0.25%까지 급격하게 인하했다. 이와 더불어 연준은 2009~12년에 양적 완화를 통해 3조 달러 이상의 본원통화를 공급해 경기를 부양했다. 그 이후 미국 경제가 소비 중심으로 본격적으로 회복국면에 접어들자, 2014년 10월에 양적 완화를 종료했고 2015년 12월부터 올해 12월까지 정책금리를 아홉 차례나 인상했다. 2018년 한해만 해도 금리를 네 차례나 올린 결과, 현재 연방기금금리 목표 수준이 2.25~2.50%에 이르렀다.

정책금리 인상이 기대되었고 실제로 금리를 올렸는데도, 11월 이후 시장금리는 계속 하락하고 있다. 예를 들면 11월에 3.24%까지 올라갔던 10년 만기 국채수익률이 지난주에는 2.75%로 떨어졌다. 또한 12월에는 5년 만기 국채수익률이 2년 수익률보다 더 낮아졌고, 경기 전망에 중요한 지표로 사용되는 10년과 2년 국채수익률 차이도 빠른 속도로 축소되고 있다.

1980년 이후 장기 데이터로 연방기금금리와 10년 만기 국채수익률과의 상관관계를 구해보면, 이들 간의 상관계수가 0.93으로 매우 높다. 인과관계를 분석보아도 양 방향으로 성립했다. 즉, 두 가지의 금리가 거의 같은 방향으로 움직여왔으며, 하나가 하락(상승)하면 다른 하나도 하락(상승)했다는 의미이다. 12월 들어 국채 수익률이 큰 폭으로 떨어지고 있는데, 이는 연방기금금리도 점차 낮아질 가능성이 높다는 것을 의미한다.

국채 10년과 2년 수익률 차이와 연방기금금리 사이에는 상관계수가 마이너스(-) 0.72로 나타났다. 일반적으로 경기 확장국면 후반부에서 장단기 금리차이가 역전되는데, 이때까지는 경기상태가 좋기 때문에 금리를 인상했던 것이다. 2006년 2월부터 장단기 금리차이가 역전되면서 경기침체를 예고해주었는데, 연준은 그해 연방기금금리 상한선을 4.25%에서 5.25%에서 인상했다. 그 후 2007년 1월을 정점으로 미국 경제는 수축국면에 접어들었다.

지난 주 연방공개시장위원회(FOMC) 발표문을 보면 FOMC 참여위원들은 노동시장을 포함한 경제 활동이 강한 속도로 확장되고 있고 물가상승률도 2%에 근접했다고 평가했다. 그래서 금리를 인상했고, 앞으로도 연방기금금리 목표 수준을 점진적으로 올리겠다고 했다. 그러면서도 글로벌 경제 및 금융시장 상황을 지속해서 관찰하고 이들이 경제 전망에 미칠 영향을 평가하겠다는 문구도 삽입했다.

글로벌 경제와 금융시장을 보면 미국 경제를 낙관적으로 내다볼 수 없다. 올해 10월 이후에는 국제통화기금(IMF) 등 주요 기관이 세계경제성장률 전망치를 낮추고 있다. 실제로 중국 경제성장이 둔화되고 뒤이어 일본과 유로지역 경제 성장률도 낮아지고 있다. 그 여파가 미국 경제에도 서서히 나타나고 있다. 연준은 12월 FOMC에서 2018년과 2019년 경제성장률을 각각 3.0%와 2.3%로 예상했는데, 이는 9월 FOMC에서보다 0.1% 포인트, 0.2% 포인트씩 낮춘 것이다.

글로벌 금융시장도 불안하다. 올해 들어 중국 주가가 고점에서 36%나 떨어지는 등 세계 주요 주가지수가 큰 폭으로 하락했다. 10월 이후에는 미국 주가지수(S&P500)마저 15% 정도 떨어지고 있다. 국가에 관계없이 주가는 경기에 대체로 선행해왔다. 특히 미국 주가 고점은 경기 정점에 동행하거나 길게는 11개월 앞섰는데, 최근 주가 급락은 다가올 경기 정점을 미리 알려주는 신호일 수 있다.

미국 시장금리뿐만 아니라 다른 나라 금리도 떨어지고 있다. 10월에 0.57%까지 올라갔던 독일 10년 만기 국채수익률이 지난주에 0.24%까지 하락했고, 일본 국채 수익률도 0.16%에서 0.03%로 떨어져 다시 ‘0’%에 근접해가고 있다. 한국 국고채수익률은 더 빨리 떨어지기 시작했는데, 최근 1.93%로 5월의 2.81%에 비해 30% 이상 하락했다. 시장금리에는 미래 기대되는 경제성장률과 물가상승률이 포함되어 있는데, 각국의 시장금리 하락은 다가올 경기 둔화를 미리 반영한 것이다.

앞서 통계로 분석해본 것처럼 시장금리 혹은 장단기 금리차이는 연방기금금리와 동행했다. 시장금리 하락은 미래 경제성장률 둔화를 미리 반영하고 있다. 2019년 1월 혹은 3월에 열릴 FOMC에서 연준은 글로벌 경제와 금융시장을 재평가하면서 이번 금리인상 사이클이 마무리 되었다고 선언할 가능성이 높다. 그 이후 경기 수축을 선반영하면서 미국 주가와 달러 가치는 한 단계 더 하락할 전망이다.